Construcción de Carteras 3T20207 min read

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ESCENARIO CENTRAL

La economía global ha finalizado de forma abrupta un largo y poco intenso ciclo económico que tendrá una rápida recuperación en los próximos trimestres, aunque consideramos que no llegará a ser un movimiento en V ya que la segunda pata tendrá una pendiente inferior. Estamos viviendo uno de los movimientos económicos más vertiginosos del último siglo, y es momento de reflexionar sobre el plazo e intensidad que tendrá la posible recurrencia de éste u otros hechos similares, cómo afectará en los hábitos y costumbres de los consumidores y estamentos públicos, asi como sobre las derivadas que tendrán las excepcionales medidas adoptadas por Bancos Centrales y Gobiernos para apoyar la reactivación economica y los mercados financieros. Nos encontramos en el inicio de un nuevo ciclo económico por lo que hoy es más importante que nunca discriminar entre el corto y el largo plazo. Quien se centre en un corto plazo en el que las correlaciones se mantendrán elevadas ante las intervervenciones de los Bancos Centrales, debe discriminar si quiere asumir o no riesgo sistémico y en qué cantidad, recomendándole para ello que utilice los activos más líquidos a los que tenga acceso. Para quien considere que se debe centrar en  construir una cartera a largo plazo, capaz de convivir con momentos de elevada volatilidad como el actual y que podrá ir rotando ligeramente a medida que nos movamos por la curva del ciclo económico, lanzamos recomendaciones y sesgos para la costrucción de la misma. Buscamos a medio plazo una cartera con beta superior a 1 y utilizaremos el corto como herramienta para ir construyéndola a medida que surjan oportunidades y para ello nuestra beta debería ser inferior a la unidad ya que habrá oportunidades.

HORIZONTE TEMPORAL

El corto plazo no debe eclipsar nuestro perfil de riesgo o visión de mercado a largo plazo. Mientras no se despejen las incertidumbres generadas por el virus y sus consecuencias en la economía, vamos a vivir momentos de gran volatilidad. Se debe asumir un riesgo que podamos mantener en cartera sin que nos echen movimientos del mercado. Más vale un riesgo menor con amplio margen de confortabilidad que mayor riesgo con escaso margen, ya que no se puede olvidar el concepto de volatilidad lo que representa. Debemos aprovechar los movimientos pronunciados de las diferentes clases de activos como una oportunidad para una rotación, no para desistir de un posicionamiento

LIQUIDEZ

Aunque tenga un coste directo sigue siendo el verdadero refugio. Las elevadas inyecciones de liquidez durante el pasado ciclo económico fueron empleadas en gran medida para apalancamiento en los mercados y recompra de acciones por parte de las compañías, lo que alimenta la crisis de liquidez en mercados bajistas. Toda esperanza de rentabilidad positiva tiene riesgo, por lo que se debe mantener liquidez que permita no tener que vender activos especialmente castigados por el desapalancamiento o simplemente, para aprovechar los desajustes entre valor y precio que produce su escasez. La liquidez no son falta de ideas sino una clase de activo poco rentable pero muy valioso en momentos de alta volatilidad

ACTIVOS ILÍQUIDOS

La iliquidez de los subyacentes o de los vehículos que los empaquetan debe ser compensada con una mayor esperanza de rentabilidad. Los bajos tipos de interés y la continua inyección de liquidez por parte de los Bancos Centrales durante el pasado ciclo económico, ha provocado una excesiva inversión en este tipo de productos de los cuales somos firmes defensores cuando responden a una alta exigencia de calidad, adecuada esperanza de rentabilidad, cash flow recurrente y plazo finito. Un excesivo porcentaje en estos activos puede provocar la venta indiscriminada de otros más líquidos sin posibilidad para reflexionar sobre si su valor es realmente el precio percibido o no. Debemos tener cuidado con activos que teóricamente son líquidos pero son ilíquidos como el cemento cuando los necesitas. Activos ilíquidos sí, pero los líquidos deben ser líquidos. No olvidemos que los parámetros básicos de la gestión de carteras son rentabilidad, riesgo y…….liquidez.

AGILIDAD

No es necesario hacer tirabuzones para construir una cartera ahora mismo. Buscamos que sea básica y ágil. Ya habrá tiempo y momentos de encriptar las carteras. Debemos dotarlas de tal flexibilidad que con pocos y simples movimientos podamos cambiar los sesgos. Apostamos por una cartera con beta en torno a 1, dependiendo del plazo, donde lo más importante sea contra que perfil de riesgo queremos medir esa beta, esta es la decisión realmente importante. Quizá pueda permitirme asumir un mayor riesgo cuando se estabilice la volatilidad pero debo ir construyéndola y, para eso, necesito una cartera liviana. Carteras largas cubiertas con futuros, capacidad de realizar switchs asumiendo pérdidas a cambio de esperanza de rentabilidad, liquidez o no perseguir los índices son alternativas valorables

CARTERA TRONCAL ESTABLE CON TINTES DINÁMICOS

Hay que tener claro el riesgo que somos capaces de asumir y la rentabilidad negativa que estamos dispuestos a soportar. La gestión de carteras va mucho más allá que acertar con el momento de mercado. Es deseable mantener una gestión estable troncal complementada con movimientos tácticos en la exposición al riesgo, selección de subyacentes, localización geográfica o sectorial y sin perder el horizonte temporal de largo plazo. Una cartera troncal estable en un porcentaje elevado que permita realizar diversos movimientos tácticos a lo largo del ciclo con el porcentaje restante.

ACTIVOS DESCORRELACIONADOS

Cuando el mercado se estabilice, podremos ver cierta descorrelación entre los diferentes activos. Hay que aprovecharla para reducir el riesgo de las carteras con esta herramienta sin caer en el error de confundir descorrelación con correlación negativa. Debemos buscar activos que se compensen de manera que ayuden a la cartera a disminuir la direccionalidad y/o intensidad de los mercados

POSICIONAMIENTO

•  Neutral en el corto plazo, positivos en el medio plazo. La cartera a corto plazo debe ser una herramienta para alcanzar nuestro objetivo a medio. Partiremos de una beta ligeramente por debajo de 1 que iremos incrementando progresivamene hasta llegar a límites que puedan  superar la unidad. Es especialmente importante definir adecuadamente el índice contra el que entendemos que debemos medir la cartera, es decir nuestro perfil de riesgo, y ser capaces de mantenerlo estable. El mercado ha puesto en precio de una manera express la recesión y puede ser una oportunidad, pero no estará exenta de volatilidad
• Vamos sobreponderando ligeramente la renta variable sobre la renta fija corporativa pensando en el medio plazo y su mayor liquidez. Dotamos a las carteras de liquidez que nos permita aprovechar los movimientos que se vayan produciendo. Paciencia
• Debemos ser defensivos en la composición de cartera, por lo que sobreponderamos grandes compañías sobre pequeñas, crecimiento sobre valor, USA sobre Europa, defensivos sobre cíclicos y en emergentes nos centramos en Asia. A medida que vaya avanzando el ciclo iremos neutralizando los movimientos, si bien, mantendremos el largo de USA y podríamos llegar a ampliar la apuesta geográfica de emergentes.
• Nos inclinaremos por sectores defensivos con preferencia en tecnología, consumo estable y salud, para, en un segundo paso, ir dandole un carácter más cíclico. Buscaremos compañías con mucha caja y con capacidad de seguir generándola.
• A pesar del riesgo de impagos en el mercado de crédito, consideramos que el soporte dado por los Bancos Centrales será efectivo a nivel sistémico, por lo que iremos construyendo la cartera con deuda de grado de inversión sobre el alto rendimiento. Evitaremos sectores como energía, aerolíneas o turismo y, posteriormente, iremos girándola a algo más de riesgo en aquellos casos que los inversores tengan cierta paciencia
• Mantenemos la sobreponderación en deuda subordinada financiera, la gran beneficiada por el BCE, que sigue siendo la forma que más nos convence para jugar los bancos.
•  Hay que tener oro como inversión y como refugio. Los bajos tipos de interés y la diversificación de divisas de los Bancos Centrales le hacen un activo atractivo como inversión y, además, más adecuado como refugio que bonos de gobierno o dólar.